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　　近幾年，融資租賃業(yè)務(wù)的發(fā)展受到了監(jiān)管機構(gòu)的大力支持。在此背景下，融資租賃資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)也因其特有的一些優(yōu)勢得到了迅猛發(fā)展。在此類業(yè)務(wù)快速發(fā)展的同時，相關(guān)業(yè)務(wù)風(fēng)險也逐漸暴露出來。本文將從基礎(chǔ)資產(chǎn)相關(guān)風(fēng)險等十個方面闡述此類業(yè)務(wù)的信用風(fēng)險。
　　
　　一、基礎(chǔ)資產(chǎn)真實性風(fēng)險
　　
　　對于融資租賃資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的投資者來說，投資資金安全的最根本保障就是融資租賃公司能夠準時且足額的收回租金。影響融資租賃公司回收應(yīng)收融資租賃款的因素有很多，比如融資租賃公司的信用、經(jīng)營狀況或者管理能力等。但是，能夠保證融資租賃資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)準時且足額收回租金的最大前提，則是融資租賃項目的真實性。
　　
　　2015年末，e租寶事件的發(fā)酵，對整個行業(yè)造成了非常嚴重的負面影響，影響了整個融資租賃業(yè)的健康發(fā)展。從2014年7月“e租寶”上線至2015年12月被查封，“鈺誠系”相關(guān)犯罪嫌疑人以高額利息為誘餌，虛構(gòu)融資租賃項目，持續(xù)采用借新還舊、自我擔(dān)保等方式大量非法吸收公眾資金，累計交易發(fā)生額達700多億元。“e租寶”采用假項目、假三方、假擔(dān)保的三部障眼法制造了一個龐大的龐氏騙局。其對外宣稱的經(jīng)營模式是先由鈺誠集團下屬的融資租賃公司與項目公司簽訂協(xié)議，然后在“e租寶”平臺上以債權(quán)轉(zhuǎn)讓的形式發(fā)標融資；融到資金后，項目公司向融資租賃公司支付租金，融資租賃公司收到租金后再向投資人支付收益和本金。在正常情況下，融資租賃公司賺取項目利差，而平臺賺取中介費。
　　
　　然而，“e租寶”通過收購企業(yè)或是注冊空殼公司等方式在“e租寶”平臺上虛構(gòu)項目。在當時警方已查證的207家承租公司中，只有1家與鈺誠租賃有真實的業(yè)務(wù)聯(lián)系。不僅如此，鈺誠集團還直接控制了3家擔(dān)保公司和一家保理公司，為“e租寶”的項目擔(dān)保。融資租賃公司引入有關(guān)聯(lián)關(guān)系的擔(dān)保機構(gòu)，使得擔(dān)保起到的實際效力大大降低，當項目出現(xiàn)實際風(fēng)險時，債權(quán)人的資金回收面臨較大風(fēng)險。
　　
　　因此，只有當融資租賃項目是真實存在時，承租人與融資租賃公司簽署了合同后，承租人才有法律義務(wù)支付租金，融資租賃資產(chǎn)證券化的投資者本息安全才能有真正的保障。
　　
　　二、基礎(chǔ)資產(chǎn)可能面臨重復(fù)抵押融資的風(fēng)險
　　
　　運營不規(guī)范的融資租賃公司運用資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)進行融資時，還有可能給投資者帶來另一種危害投資者資金安全的行為，即用同一筆融資租賃資產(chǎn)進行重復(fù)融資。例如，一些已經(jīng)轉(zhuǎn)讓給銀行或是其他金融機構(gòu)進行融資的應(yīng)收租金，在未解除抵質(zhì)押的情況下，轉(zhuǎn)讓給SPV作為融資租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)時，即會出現(xiàn)上述問題。這種風(fēng)險一般相對較小，因為在承辦此類業(yè)務(wù)時，律師會對入池基礎(chǔ)資產(chǎn)是否處于抵質(zhì)押狀態(tài)進行核查。但是如果涉及到循環(huán)結(jié)構(gòu)的產(chǎn)品，此類風(fēng)險將會加大，因為律師可能不會逐筆進行核實，而是基于報備時的資產(chǎn)入池標準進行一些形式審查。這種情況下，此類的風(fēng)險控制將主要依賴于計劃管理人是否能夠依據(jù)謹慎性原則篩選新的合規(guī)基礎(chǔ)資產(chǎn)。另一種風(fēng)險在于，已經(jīng)作為融資租賃資產(chǎn)證券化底層基礎(chǔ)資產(chǎn)的融資租賃款被重復(fù)抵押做其他的融資。
　　
　　重復(fù)融資的最大危害在于，資產(chǎn)本身的價值無法覆蓋融資金額，甚至大大低于融資金額。如果出現(xiàn)風(fēng)險，處置資產(chǎn)獲得的收入無法覆蓋融資金額，投資人的本息就會受到危害。目前中國人民銀行征信中心下設(shè)了專門的動產(chǎn)融資登記服務(wù)機構(gòu)“中登網(wǎng)”，正規(guī)的金融機構(gòu)在進行應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓的時候，都會在中登網(wǎng)進行登記。登記的目的有兩個，第一是證明資產(chǎn)的真實性，第二是防止同一份應(yīng)收賬款被重復(fù)融資。
　　
　　謹慎的計劃管理人在承做融資租賃資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)時，會上中登網(wǎng)查詢應(yīng)收租金是否已經(jīng)轉(zhuǎn)讓給了其他金融機構(gòu)或互聯(lián)網(wǎng)金融平臺。如果不存在此狀況，計劃管理人與融資租賃公司決定承做資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)后，也會主動在中登網(wǎng)進行資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓登記，避免融資租賃公司后續(xù)再使用同一筆融資租賃資產(chǎn)進行重復(fù)融資。但是在實際業(yè)務(wù)操作中，目前大部分承做資產(chǎn)證券化的融資租賃基礎(chǔ)資產(chǎn)較為分散，筆數(shù)較多，無法實現(xiàn)逐筆進行登記，只有在權(quán)利完善事件中約定，在出現(xiàn)某些風(fēng)險事件時才會去補充登記，這就存在一定的風(fēng)險漏洞。
　　
　　三、將融資租賃不動產(chǎn)收益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險
　　
　　雖然在實踐中融資租賃的租賃物范圍很廣，但是我國法律文件中還沒有對租賃物范圍的規(guī)定，只有《外商投資租賃業(yè)管理辦法》（以下簡稱“《管理辦法》”）列舉了租賃資產(chǎn)范圍，均為動產(chǎn)（含動產(chǎn)所附帶的無形資產(chǎn)），沒有列及不動產(chǎn)。外資融資租賃公司是否能以不動產(chǎn)作為租賃物進行融資租賃交易存在爭議，一種認為《管理辦法》不是法律，不應(yīng)該成為影響合同效力的因素，另一種認為外商投資企業(yè)是特殊企業(yè)，需要依法批準才可以設(shè)立，因此其經(jīng)營需要在批準范圍之內(nèi)。
　　
　　如果法院認定不動產(chǎn)不適合作為租賃物，那往往會認定已經(jīng)成立的交易為借貸關(guān)系，就要適用借貸的法律關(guān)系，為融資租賃而做的安排在借貸關(guān)系中可能就不被保護，這是融資租賃公司承做不動產(chǎn)業(yè)務(wù)所面臨的風(fēng)險之一。
　　
　　與此同時，外資融資租賃公司及內(nèi)資融資租賃公司運用“不動產(chǎn)收益權(quán)”作為資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)也存在法律瑕疵。在實踐中，譬如以高速公路、大橋、大壩等不動產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行融資租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，該類融資租賃物只能采取售后回租的方式進行。某單以發(fā)電站大壩不動產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的融資租賃資產(chǎn)證券化項目上報后并未通過交易所的審核，可見監(jiān)管機構(gòu)對該類基礎(chǔ)資產(chǎn)也并不是很認可。不動產(chǎn)融資租賃并不適宜作為資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)的主要原因如下。
　　
　　1、“不動產(chǎn)收益權(quán)”不是物權(quán)，也不是債權(quán)，其不能納入民法現(xiàn)有權(quán)利體系，并不構(gòu)成一種權(quán)利，也無法清晰界定其范圍和邊界，所以不具備基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)具備特定化特性。
　　
　　2、“不動產(chǎn)收益權(quán)”作為資產(chǎn)證券化的專項計劃資產(chǎn)（基礎(chǔ)資產(chǎn)）無法獨立于原始權(quán)益人的固有資產(chǎn)（不動產(chǎn)），脫離了對該項不動產(chǎn)本身權(quán)利的享有(或所有權(quán)，或用益物權(quán)、或租賃權(quán))。該“不動產(chǎn)收益權(quán)”本身并不能產(chǎn)生收益或現(xiàn)金流，比如把一個水電發(fā)電站分割成大壩、發(fā)電機組等不同的租賃物，如果分別以大壩、發(fā)電機組等作為租賃物承做不同的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，那么這些單獨的租賃物是無法變賣，無法處置，無法對融資租賃應(yīng)收賬款提供任何擔(dān)保，所以就不符合融資租賃資產(chǎn)證券化通過處置抵質(zhì)押物回收資金的要求。
　　
　　3、“不動產(chǎn)收益權(quán)”不屬于動產(chǎn)，無法以物權(quán)法上的轉(zhuǎn)移占有來實現(xiàn)向?qū)ｍ椨媱澋臋?quán)利轉(zhuǎn)移；“不動產(chǎn)收益權(quán)”也不屬于不動產(chǎn)，從而也無法以物權(quán)法上的登記（即將該權(quán)利變更登記于專項計劃名下）來實現(xiàn)向?qū)ｍ椨媱澋霓D(zhuǎn)移。比如高速公路、水壩等作為租賃物，對于此類型的基礎(chǔ)資產(chǎn)真正有價值的是相應(yīng)的土地，但是相應(yīng)的土地?zé)o法隨不動產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給SPV
　　
　　4、“不動產(chǎn)收益權(quán)”也難以作為買賣合同標的及信托財產(chǎn)，因為從法律上講，買賣合同的訂立及履行、信托合同的訂立及信托財產(chǎn)由委托人向受托人交付都是法律行為，而法律行為的生效要件之一是標的須可能、確定、妥當。由于“不動產(chǎn)收益權(quán)”難以特定化，也難以實現(xiàn)轉(zhuǎn)移及交付，因此其本身難以作為買賣合同標的及信托財產(chǎn)，所以即使“不動產(chǎn)收益權(quán)”套用信托模式也不適合作為融資租賃資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。
　　
　　目前，承做不動產(chǎn)融資租賃業(yè)務(wù)的融資租賃公司想通過資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)進行融資的動力很足，但是“不動產(chǎn)收益權(quán)”并不適合作為融資租賃資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，不動產(chǎn)融資租賃業(yè)務(wù)并不是嚴格意義上的融資租賃，更像是信貸業(yè)務(wù)，主要面臨的風(fēng)險是信用風(fēng)險，所以需要考慮運用其他的增信措施來規(guī)避相關(guān)風(fēng)險。如果融資租賃公司只是為了融資，應(yīng)該考慮其他的融資渠道，并不一定非要應(yīng)用資產(chǎn)證券化進行融資。
　　
　　四、通道類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)面臨融資租賃公司的經(jīng)營風(fēng)險
　　
　　以融資租賃公司為通道，以銀行為委托方為例，一般采用的方式即無追索權(quán)保理的方式，即銀行向融資租賃公司推薦融資客戶，融資租賃公司和融資客戶簽訂融資租賃合同，隨即將應(yīng)收賬款向銀行進行保理，銀行提供資金以促成整個交易。在這樣的通道業(yè)務(wù)中，銀行負責(zé)資金來源和資產(chǎn)安全。
　　
　　然而唯一的不同就是融資租賃公司的融資租賃項目不具有獨立性，雖然融資租賃公司的應(yīng)收賬款已經(jīng)賣斷給銀行，但租賃物的所有權(quán)仍然屬于融資租賃公司，一旦融資租賃公司自身經(jīng)營不善，那么這部分租賃物也將被當成融資租賃公司的資產(chǎn)遭受查封，導(dǎo)致承租人（銀行的客戶）無法正常經(jīng)營，銀行只能被迫卷入融資租賃公司的糾紛當中，債權(quán)安全收回面臨很大的由于融資租賃公司本身引起的風(fēng)險。此外，作為通道類業(yè)務(wù)，由于融資租賃行業(yè)競爭較為激烈，通道費用較低，雖然租賃公司對通道類業(yè)務(wù)形成的資產(chǎn)不承擔(dān)風(fēng)險，但一旦發(fā)生違約情況，一般情況下，會由資金委托方主導(dǎo)后續(xù)催收等工作，同時不良資產(chǎn)將會計入租賃公司的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，因此，租賃公司在風(fēng)險管控上并沒有主導(dǎo)權(quán)。
　　
　　五、股東背景較弱的風(fēng)險
　　
　　根據(jù)《管理規(guī)定》，融資租賃公司在專項計劃存續(xù)期間，應(yīng)當維持正常的生產(chǎn)經(jīng)營活動或者提供合理的支持，為基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生預(yù)期現(xiàn)金流提供必要的保障。
　　
　　融資租賃資產(chǎn)證券化項目的原始權(quán)益人及資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)一般都為融資租賃公司本身，而且大部分融資租賃公司都承擔(dān)著對融資租賃資產(chǎn)證券化項目提供差額補足的承諾，或是提供不合格資產(chǎn)的替換或是回購承諾。從業(yè)人員的專業(yè)能力及風(fēng)控能力對于其業(yè)務(wù)經(jīng)營的穩(wěn)健性及持續(xù)性至關(guān)重要，融資租賃公司不但承擔(dān)著融資租賃基礎(chǔ)資產(chǎn)存續(xù)期間的貸后服務(wù)職責(zé)，而且承擔(dān)著融資租賃基礎(chǔ)資產(chǎn)的損失回收服務(wù)職責(zé)，提供這些專業(yè)化的質(zhì)量是否能夠滿足專項計劃的要求關(guān)系著預(yù)期現(xiàn)金流產(chǎn)生的額度及穩(wěn)定性。
　　
　　融資租賃業(yè)務(wù)在我國興起的時間還不長，眾多的融資租賃公司的成立時間也較短，融資租賃行業(yè)經(jīng)營數(shù)據(jù)嚴重缺乏，這都給預(yù)測基礎(chǔ)資產(chǎn)的損失率和回收率帶來一定的困難，尤其是成立時間不長的中小型融資租賃公司，其經(jīng)營的穩(wěn)定性及持續(xù)性對于基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金流的可靠性影響性非常大，較強股東背景的中小型融資租賃公司的經(jīng)營穩(wěn)定性更好，對于資產(chǎn)證券化的還本付息更有保障。
　　
　　較為成熟的大型融資租賃公司已經(jīng)占領(lǐng)了傳統(tǒng)的優(yōu)勢行業(yè)。新成立的，尤其是小型融資租賃公司開展業(yè)務(wù)比較困難，只能去尋找新的有特色的業(yè)務(wù)去開拓市場，這時候股東的產(chǎn)業(yè)鏈客戶就可以為融資租賃公司提供豐富的客戶資源，推進其發(fā)展。較強的股東背景可以為融資租賃公司的經(jīng)營提供業(yè)務(wù)支持、資金支持、合理的戰(zhàn)略定位、較為嚴謹?shù)娘L(fēng)控措施，這些支持都為融資租賃資產(chǎn)證券化的還本付息提供了重要保障。
　　
　　六、承租人退租風(fēng)險
　　
　　在專項計劃存續(xù)期間，承租人退租將增加當期的基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流，但會減少基礎(chǔ)資產(chǎn)未來的現(xiàn)金流入，有可能會導(dǎo)致專項計劃在未來特定租金回收期間取得的現(xiàn)金流入低于預(yù)期現(xiàn)金流，對于固定攤還的優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券，以后各期本金和利息的償付都有可能受到影響；對于過手攤還的優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券，當期的利息可能有影響。
　　
　　七、設(shè)置循環(huán)購買結(jié)構(gòu)可能會面臨基礎(chǔ)資產(chǎn)不足或質(zhì)量惡化風(fēng)險
　　
　　部分融資租賃資產(chǎn)證券化項目設(shè)計了循環(huán)購買的交易結(jié)構(gòu)，因后續(xù)被用于循環(huán)購買的基礎(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模于專項計劃設(shè)立日還未最終形成，基礎(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模、期限匹配等方面都存在一定的不確定性，因此存在各循環(huán)購買日時點專項計劃賬戶可用于循環(huán)購買資產(chǎn)余額大于融資租賃公司提供的可被用于循環(huán)購買的基礎(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模及期限未能完全匹配的可能，或是各循環(huán)購買日時點專項計劃賬戶可用于循環(huán)購買資產(chǎn)質(zhì)量次于初始入池資產(chǎn)質(zhì)量，從而導(dǎo)致循環(huán)購買期內(nèi)專項計劃資產(chǎn)未能被充分利用于進行循環(huán)購買的風(fēng)險，或是循環(huán)購買的基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量惡化的風(fēng)險。
　　
　　八、基礎(chǔ)資產(chǎn)行業(yè)集中度較高的風(fēng)險
　　
　　以真實租賃為主開展業(yè)務(wù)的融資租賃公司，一般會深耕一個或幾個產(chǎn)業(yè)，并對產(chǎn)業(yè)鏈的上、下游客戶進行開發(fā)從而提供產(chǎn)業(yè)鏈融資。相較銀行等金融機構(gòu)，融資租賃公司對自身開展業(yè)務(wù)的某一或某幾個產(chǎn)業(yè)具有較高的專業(yè)性，但相對銀行等金融機構(gòu)發(fā)放的貸款，融資租賃公司形成的租賃資產(chǎn)行業(yè)集中度較高，行業(yè)分散性較差。尤其對于那些和經(jīng)濟周期密切相關(guān)的行業(yè)，一旦宏觀經(jīng)濟進入下行周期，融資租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的逾期率將會明顯增加，由逾期轉(zhuǎn)為不良的概率也會明顯增長。因此，入池基礎(chǔ)資產(chǎn)租賃租金的行業(yè)集中度相對較高使融資租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品面臨較高的行業(yè)集中度風(fēng)險。
　　
　　九、單筆基礎(chǔ)資產(chǎn)占比較高導(dǎo)致的集中度風(fēng)險
　　
　　雖然計劃管理人和原始權(quán)益人在篩選基礎(chǔ)資產(chǎn)時會盡可能地考慮到控制單筆租賃資產(chǎn)的未償本金余額占比及不同行業(yè)租賃資產(chǎn)的比重等，但是部分融資租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的資產(chǎn)池中，基礎(chǔ)資產(chǎn)筆數(shù)可能在10筆左右，每筆基礎(chǔ)資產(chǎn)對應(yīng)一個承租人，單筆基礎(chǔ)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重可能會很高，該等租賃租金的回收情況將對資產(chǎn)池整體租金回收情況產(chǎn)生較大影響。一般該風(fēng)險通過以下兩種措施進行緩釋：第一，由原始權(quán)益人或是原始權(quán)益人的母公司提供差額支付承諾；第二，通過大額壓力測試等測算手段增加次級的比例。一般原始權(quán)益人會持有全部次級資產(chǎn)支持證券，最先承受資產(chǎn)池損失帶來的風(fēng)險，因此原始權(quán)益人有較強的盡職意愿全面管理資產(chǎn)池的風(fēng)險。
　　
　　十、債權(quán)人與債務(wù)人關(guān)聯(lián)性較高可能導(dǎo)致集中性違約風(fēng)險
　　
　　融資租賃公司可以為自己的股東或是股東的相關(guān)企業(yè)提供融資租賃業(yè)務(wù)，該類業(yè)務(wù)屬于關(guān)聯(lián)交易，關(guān)聯(lián)交易額度是受到限制的，一般來講取決于監(jiān)管機構(gòu)和融資租賃公司自己的限制。融資租賃公司自己的限制一般以公司章程規(guī)定，關(guān)聯(lián)交易不超過多少規(guī)模；商務(wù)部對管理的融資租賃公司有關(guān)聯(lián)交易制度，但是沒有限制具體規(guī)模。
　　
　　部分融資租賃資產(chǎn)證券化項目的基礎(chǔ)資產(chǎn)池中，承租人大部分為關(guān)聯(lián)企業(yè)，為同一實際控制人，具有較高的相關(guān)性風(fēng)險。原始權(quán)益人與基礎(chǔ)資產(chǎn)的承租人也為同一控制人控制的企業(yè)，關(guān)聯(lián)性較高，具有集中違約風(fēng)險。
　　
　　綜上，融資租賃資產(chǎn)證券化評級中的風(fēng)險關(guān)注點較多，以上僅對主要的風(fēng)險關(guān)注點進行了梳理，并結(jié)合一定的案例進行了詳細的分析。隨著融資租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的不斷創(chuàng)新，未來將通過更加豐富的案例對該類資產(chǎn)證券化的風(fēng)險特殊性進行歸納總結(jié)。
　　
　　來源：大公微信公眾號